아주스틸 청약 vs 롯데렌탈 청약, 어떤 공모주가 좋을까?(F.달란트투자)

아주스틸 청약 vs 롯데렌탈 청약, 어떤 공모주가 좋을까?(F.달란트투자)

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​지난주와 이번주 공모주 슈퍼위크로 표현된 한다.

많은 업체들이 청약을 진행을 하고 그 중에서 몇몇 기업은 대어 급에 속하기 때문이다.

특히 오늘 청약을 진행하는 롯데렌탈과 아주스틸 같은 경우에는공모 규모만 1000억원이 넘는다.

최근에 이 두 업체 기관 수요예측 결과가 공개되었다.

근데 두 업체가 완전히 엇갈렸다.

롯데렌탈 같은 경우에는 기관투자자들의 수요예측비율이 217 : 1 이다.

근데 아주 스틸 같은 경우에는 1776 : 1 이다.

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롯데렌탈은 최근에 완전히 폭망했다 라고 평가받았던 크래프톤의 243 : 1 보다 낮다.

반면 아주스틸은 카카오뱅크의 수요예측비율과 거의 유사하다.

공모가 상단 초과제출 비율또한 롯데렌탈은 23%, 아주스틸은 63.6%를 차지했다.

사실 사업모델만 놓고 봤을때는 당연히 스탈보다는 렌탈비즈니스가 훨씬 더 유망하고 성장성이 있고 증시에서 높게 평가받을 수 있는 것이 아니냐 라고 생각할 수 있는데 결과는 완전 정대로 나왔다.

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그래서 과연 기관투자자들은 왜 아주스틸은 좋게보고 롯데렌탈은 못마땅해 하는지, 실제 두 공모주 중에서 어떤 공모주가 더 매력이 있고 투자자들에게 수익을 안겨줄수 있는지 살펴보자.

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먼저 롯데렌탈 공모가 산정방식에 대해 확인해보자.

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일단 PEER 그룹으로 SK렌터카, AJ네트웍스를 들었다.

상장된 기업 중에서 렌털비즈니스 매출 비중이 높은 기업은 대표적으로 이 두 기업이 맞다.

공모가 산출 방식은 EV/EBITDA 배수를 적용했다.

이것은 그 기업의 가격 / 이익으로 그 기업의 가격이 이익 대비 몇 배에 거래가 되고 있냐 계산하는 것이다.

맨처음 EV같은 경우에는 Enterpise Value로 시가총액에 순부채를 더하는 것이다.

EBITDA는 감가상각비, 세금, 이자를 내기 전 이익이다.

쉽게 말하면 영업이익에다가 감가상각비를 더한 것이고 그 기업의 현금창출력을 뜻한다.

그래서 결과적으로는 그 기업의 엔터프라이즈 밸류 시가총액 + 순부채를 그 기업의 현금창출능력으로 나눠서 몇 배에 거래가 되고 있느냐 평가하는 것이 EV/EBITDA다.

 

근데 왜 PER을 적용하지 않고 EV/EBITDA를 적용했을까 ? 

그건바로 렌탈비즈니스를 하는 기업들은 렌탈자산이 상당히 많다.

그렇기 때문에 여기에서 발생하는 감가상각비가 어마어마하다.

그렇기 때문에 그 기업들의 이익을 평가함에 있어서 어마어마하게 발생하는 감가상각비 때문에 이익의 신뢰도가 낮다.

그래서 현금흐름 관점에서 밸류에이션을 하다 보니까 EV/EBITDA를 적용하는 것이다.

​근데 이렇게 공모가를 산출을 할 때 특정시점의 이익, EBITDA를 적용한다 라고 한다면 높게 나올수도 있고, 낮게 나올 수도 있다.

그래서 공모가가 높아질수도, 낮아질수도 있다.

그래서 이렇게 배수를 적용할때는 최근 몇 년 추이를 지켜볼 필요가 있다.

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SK렌터카의 2017년부터 2020년까지 4개년도 EV/EBITDA 배수 평균이다.

4.1배로 나오고 같은기간 AJ네트웍스 같은 경우에는 평균 5.26배로 나온다.

AJ네트웍스가 SK렌터카에 비해서 EV/EBITDA 배수가 25%정도 높게 나온다.

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그 이유는 사업모델에서 찾아볼수 있는데 올해 1분기 업체별 매출 비중이다.

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같은 렌탈업체라도 취급하는 품목이 다르다.

그렇다면 롯데렌탈은 누구와 가깝냐? 바로 SK렌터카와 가깝다.

차량렌탈 및 중고차판매비중을 보면 거의 비슷한 것을 알 수 있다.

여기까지 본다면 결과적으로는 SK렌터카의 최근4개년도 평균 EV/EBITDA 배수를 롯데렌탈의 공모가를 구할 때 적용을 해주는 것이 맞다.

AJ네트웍스와 같이 섞어버리면 공모가가 고평가될 가능성이 있다고 볼 수 있을 것 같다.

그렇다면 왜 AJ네트웍스의 EV/EBITDA 배수가 SK렌터카보다 높게 나오는 것일까?

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그부분은 성장성 그리고 해당 시장의 경쟁강도에서 찾아볼 수 있다.

2020년 1분기 렌터카 업체별 시장 점유율이다.

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일단 롯데렌탈이 21.8%로 1위를 차지하고 있다.
하지만 렌터카 시장 같은 경우에는 진입장벽이 상당히 낮다.

그래서 상위권 업체들의 경쟁이 치열하고 마찬가지고 군소 업체들도 계속해서 시장에서 버텨나가고 있는 그런 상황이다.

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반면에 파렛트 렌탈 시장을 보면 AJ네트웍스와 한국파렛트풀이 독과점을 형성하고 있다.

이 파렛트는 물류센터에서 많은 물건들을 올려놓는 용도로 많이 쓰인다.

그렇기 때문에 파렛트 시장 같은 경우에는 물류센터 이커머스와 연결해서도 생각해 볼 수 있다.

즉 그만큼 성장성이 있지만 경쟁은 치열하지 않기 때문에 아무래도 파렛트 렌탈 비중이 높은 AJ네트웍스가 SK렌터카에 비해서 확실히 EV/EBITDA 배수를 높게 평가 받는구나 라는 것을 알 수 있다.

​개별기업 관점에서 보면 롯데렌탈은 점유율 1위이지만 2019년 23%에서 21.8%로 낮아졌다.

반명 SK렌터카와 현대캐피탈 같은 경우는 점유율이 점점 높아지고 있다.
그리고 기타업체들의 점유율도 높아지고 있는 것을 알 수 있다.

이런 것을 봤을때 롯데렌탈의 비지니스가 쉽지 않다는 것을 알 수 있다.

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이번엔 아주스틸의 공모가 산정방식을 알아보자.

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EV/EBITDA가 아닌 PER방식으로 계산했다.
KG동부제철, 포스코강판, 동국제강, 동국산업의 올해 1분기 연환산 순이익을 가지고 PER 평균을 구해보니 21.8배로 나왔다.

근데 이 동종기업들의 PER을 각각 살펴보면 천차만별이다.

사실 동종기업의 PER을 참고해서 계산할 때 PER편차가 커져버린다고 하면 신뢰성이 떨어진다.

그런데 그럴수 밖에 없는게 이 기업들은 철강제품을 만드는 기업이다.

경기 상황에 따라서, 수요와 공급논리에 따라 가격이 널뛰기를 하는 제품을 만드는 기업이다.

그래서 이런 기업들의 PER을 가지고 몇배가 적당하다 판단하기에는 다소 좀 무리가 있다.

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그렇다면 아주스틸의 어떤 부분을 동종업계 기업과 비교를 해서 봐야 할것이냐?

최근 아주스틸을 포함한 앞서 살펴본 동종기업들의 실적 추이를 살펴보자.

2017년부터 2020년까지, 컨센서스가 있는 기업들 같은 경우는 2021년까지 살펴봤다.

​아주스틸의 5년간 연평균수익률은 25%에 달한다.

철강기업치고 상당히 높은 수준이다.

아주스틸의 5년간 연평균 영업이익 성장률은 45%에 달할 것으로 예상이 되고 있고 동국제강은 22%정도, 다른 기업들은 오히려 역성장을 했다.

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정리를 해보면 확실히 동종기업보다 아주스틸 같은 경우에는 실적, 재무적인 측면에서 군계일학이다 라고 볼 수 있다.

그 이유는 무엇일까?

바로 아주스틸 같은 경우에는 제품 포트폴리오를 보면 가전에서 70%이상 매출을 발생시키고 있는데 삼성전자와 LG전자가 주요 고객사이다.

두 기업이 글로벌 시장에서 프리미업 가전 시장점유율을 확대하고 있다.

그러면서 아주스틸이 수혜를 고스란히 받았다 라고 볼 수 있다.

프리미업 가전에 들어가는 컬러강판 같은 경우에는 코팅이라던지 그런 기술력을 요구하는데 아주스틸이 이부분에서 점유율을 계속해서 확대를 하면서 삼성과 LG에 잘 납품했다 라는 것이다.

그만큼 경쟁력이 있다고 볼 수 있다.

그다음 성장성도 있는데 현재 연간 생산능력이 12만톤이다.

근데 올해 20만톤, 내년에는 30만톤으로 확대할 것으로 목표를 제시하고 있다.
그만큼 당연히 실적도 증가할 가능성이 높다 라고 볼 수 있다.

마지막으로는 지금 현재 가전이라든지, 건자재 이런쪽에 철강제품을 납품하는데 태양광 구조물 그리고 배터리 셀 커버가 이런 식으로 친환경 관련된 매출 비중을 확대할 전망이다.

아무래도 이쪽 매출비중이 커진다라고 한다면 아주스틸이 받는 PER배수, 멀티플이 높아지면서 주가에 긍정적인 영향을 미칠 수가 있다.

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마지막 정리

롯데렌탈의 경우 사실 AJ네트웍스는 제외를 하고 SK렌터카의 EV/EBITDA 배수, 특히 4한 4년 정도 추이를 놓고 보면 4배보다 조금 높게 적용하는 것이 합리적인데 그렇지 않았다는 것이다.

그래서 고평가라는 느낌 때문에 기관들의 수요예측이 저조하지 않았나 라고 생각을 해본다.

롯데렌탈에도 성장성 있는 사업부가 있는데 바로 카쉐어링 부분이다.

2015년부터 2020년까지 연평균 이쪽 사업 매출액이 44% 성장을 하고 업계에선 최초로 흑자전환을 했다고 한다.

하지만 사업보고서에서 살펴보면 아직 따로 분류는 해놓지 않고 있다.

그만큼 아직 실적 기여는 미미하다 라는 점이 있다.

그래서 이 사업부의 성장성이 시장에 상당히 부각되지 않는 이상은 공모를 한 이후에 여타 그런 공모주에 비해서 평균 이하의 성적을 거두지 않을까 생각한다.

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아주스틸 같은 경우에는 사실 스틸이라는 철강제품 만드는 기업이라고 놓고 봤을 때는 그다지 매력이 없다.

하지만 최근 실적을 살펴보면 정말 철강 기업이라는 것이 무색할 만큼 매출과 이익 성장을 꾸준하게 이뤄낸 기업이다.
그 이유를 살펴보면 삼성전자와 LG전자로부터 기술력을 인정받아 프리미엄 가전에 들어가는 강판, 이런 것들을 계속해서 잘 남품하고 있기 때문이다.

그리고 상장하고 나서 성장 로드맵도 괜찮다.
CAPA같은 경우에는 내년까지 현재보다 2.5배정도 확대할 것으로 목표를 제시하고 있다.

친환경사업 부문의 매출확대를 목표로 하고 있는 상황이다.
그래서 이쪽 성장성이 잘 부각된다 라고 한다면 일반적인 공모주보다 상장했을 당시에 양호한 성과가 가능할 것으로 기대된다.

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